新“灾区”民营上市公司占比增多信用违约现连带效应

新“灾区”民营上市公司占比增多信用违约现连带效应

杜青青

年初以来，已有4家A股上市公司出现债务违约。近四年来，每年直接涉及债务违约的上市公司只有一两家，甚至没有。

在业内人士看来，违约事件的曝光还将持续，但整体风险仍处于可控范围内。“风险会不断暴露，预计还会有上市公司违约，虽然大概率不会出现系统性风险，但也要防范附带效应。” 某券商宏观首席分析师对第一财经记者表示，投资者需谨慎回避具有资本运作过度、期限错配、杠杆过高三种特征的公司。

华宝基金副总经理李惠勇也对第一财经记者表示，随着货币收紧和强监管的推动，以往隐患会逐渐显化，但刚性兑付越早被打破，可以避免更多的风险。.

新“灾区”

民营上市公司占比上升是本轮信用违约的显着特征。从神雾环保、富贵鸟、凯迪生态、中安消防，到亿阳集团、上海华信，今年出现信用违约的企业不断。其中，前四为上市公司。

据中金公司统计，年初以来，共有16只债券出现首次实质性违约，涉及债券面值144亿元。虽然目前债务违约的数量和金额没有2016年4月的“违约潮”那么多，但与去年同期相比有明显加速。

这些新特征意味着，这波债市违约与2011年的城投危机和2016年的债市危机有着根本的区别。”2011年城投危机的背景是部分平台资产负债率超标发行量快速井喷后的合理区间 在银行体系流动性偏紧、紧缩政策强势抑制信贷供给、地方土地出让收入受压的背景下，出现了一些信贷事件，如如云南公路、上海申宏、云投等。” 海通证券荀育根团队分析，当时城投债被投资者“用脚投票”，城投信心动摇。

2015年四季度至2016年上半年信用违约集中爆发，受经济下行和部分企业盈利能力恶化影响，最终出现了超日债等违约事件。

本轮信用违约的背景，实际上是在经济平稳增长的情况下债券市场违约风险的特征，去杠杆导致外部融资全面收紧，企业融资渠道收紧引发的流动性危机。荀育根表示，在债市融资收紧的背景下，低质量民营企业暴露在信用风险中，避险情绪进一步加大再融资压力，从而推高信用风险。

民营企业债务风险上升的原因，埋藏在明显“两极分化”的盈利数据中。近两年的供给侧改革，出清了国有企业占比高的上游周期性行业市场，利润有所改善，而中下游民营企业则因原材料成本上涨而受到挤压。

据荀育根团队统计，2016/2017/2018Q1全部A股中资企业和民企累计净利润增速分别为0.6%/26.4%/17.0%、33.6%/13.4%/23.9%， ROE (TTM) 分别为 1.85%/2.22%/2.26%、2.07%/1.96%/1.99%。可以看出，国有企业净利润增速有所提高，民营企业净利润增速有所下降；国有企业投资回报率上升，民营企业投资回报率下降。

谨防“避雷”

本轮债市违约对股市的影响有多大？荀育根认为，信用违约事件影响股市情绪，周期性公司受影响较大。信用违约对股市的影响可以分为两个层面。第一层次是对市场情绪的打压，第二层次是信用违约推高无风险利率，导致股市风险溢价上升。

前述首席宏观分析师对记者表示，打破汇率刚性是一种趋势，违约风险将继续扩大。民营企业和民营上市公司可能继续面临风险。

在他看来，严格的金融监管不仅仅是针对债券市场，而是解决整体金融风险的举措。同样，违约风险的影响也不会仅限于债券市场。预计监管层将继续推进强监管。未来，低质量的公司可能会越来越多地被公开融资所抛弃。投资者需谨慎避开资本运作过度、期限错配、杠杆率高的公司。

李会勇认为，当前的违约潮应该从两个维度来看。一方面，系统性风险预计不会出现，但另一方面，违约风险仍将持续暴露。

“在经济向好、打破刚性汇率、有序去杠杆的背景下，总体风险可控。” 他认为，这主要基于三个原因。一是供给侧改革和企业去杠杆下，企业基本面向好；第二，这次不同于以往金融危机爆发等事件带来的风险。是主动有序去杠杆，而不是毫无准备 1、被动采取措施；3、加强监管，坚持“不存在系统性风险”底线思维。在此基础上，整体风险可控。

他补充说，打破僵化赎回已经成为行业共识，越早打破越能规避风险。然而，它也明确了隐含的违约风险。“这并不是说现在的违约风险比以前多了，而是之前有隐性的刚性兑付。现在提倡主动减压，违约事件的暴露会更多，暴露期也会更长” 他说。

据中金公司统计，存在信用违约风险的企业一般具有五个特征。一是投资和业务扩张较为激进，短期市场变化时抗风险能力较弱；二是财务杠杆高，债务结构差，短期偿债压力大；三是自身盈利能力差，经营不善；现金流不足，手头现金有限；五是公司治理不完善，关联交易隐患较多。

“虽然根据以往的经验，单从已知的财务状况来看，很难筛选出未来违约风险较高的公司。” 中金公司预计，在信用风险上升的背景下，投资者可在短期内避开受财政金融监管影响较大、杠杆率较高或偿债压力较大的领域，相应加大对行业的配置资金相对充裕，杠杆率低，偿债能力强。

防止叠加效应

打破汇率刚性是目前比较确定的监管趋势。这不仅有利于市场出清，促进市场定价功能发挥，也是债券市场乃至整个资产管理行业健康发展的必然选择。但是，紧钱、紧财、叠加强监管，不排除会出现流动性收紧过快过快，产生负反馈效应。

自去年底融资环境收紧以来，特别是资管新规出台后，银行非标资产迅速回流，地方政府和民营资金链承压企业有所增加。中金公司建议，为遏制风险扩散，短期内需提供必要的流动性支持和相对稳定的政策预期，并完善金融去杠杆相关的各项财税、市场和制度建设。中长期。

具体建议主要包括四个方面。一是保持社会融资规模合理增长。中金公司认为，可考虑将社融调整后年化增速保持在12%左右，对企业现金流形成积极影响。必要的支持；二是建议尽快出台资管新规实施细则和过渡期安排，推动“非标”资产有序退出，降低“踩踏”风险；三是建议降低金融机构和实体经济的融资成本，控制在合理水平，央行可考虑通过降低存款准备金率来维持市场流动性，减轻金融机构负担；四是提出“去杠杆”和财税体制改革，以及不良信贷资产顺利退出的“机制”等合作。

“债务违约风险需要详细分析，公司应该分为两类。” 李惠勇认为，市场上有两类公司。它们的基本面不同，成长和扩张的方式不同，影响也不同。，在打破僵化交流的过程中，最好做一定的区分。

一类是长期稳健经营的企业，在货币紧缩、监管趋严的政策下，短期内存在资不抵债的风险，资金链出现危机。对于此类企业，他建议，应采取应急措施，帮助企业渡过难关债券市场违约风险的特征，而不是任其恶化。

另一类是不注重经营，利用高杠杆、高套利扩张的公司。随着从严监管、打破刚性兑的推进，此类企业也会面临风险，但此时“输血”并不是一个好的选择，因此，以“割肉”的态度快速出清市场或许是最好的选择。很快就乱七八糟”。