什么是资产证券化（资产证券化玩法解析）-随便找信息港

什么是资产证券化（资产证券化玩法解析）

房地产行业是高杠杆行业，资金周转和还款速度可能影响多个项目乃至企业的生死存亡。因此，融资是房地产企业发展的一个重要问题。

资产证券化业务作为一种创新的融资工具，不仅拓宽了融资渠道，将主体信用转化为资产信用，还降低了融资成本，将非流动性资产转化为流动性强的资产支持证券。它已成为房地产企业融资的重要工具。今天我们简单介绍一下房地产行业常见的资产证券化路径和操作要点。

资产证券化理念

一般而言，资产证券化是指将缺乏流动性但预期产生稳定现金流的资产转让给专用工具并进行信用增级，由专用工具根据特定资产的现金流发行证券。 . 已发行资产支持证券的融资。

根据《证券公司、基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（以下简称《资产管理业务管理规定》）第二条的定义，资产证券化业务是指“现金流量为支持还款，通过结构化等方式进行信用增级，并在此基础上发行资产支持证券。

综上所述，不难看出，资产证券化一般包括两个核心步骤：（1）将标的资产转让给特殊目的载体进行融资；（二）特殊目的载体向投资者发行证券。也就是说，资产证券化实际上是将“资产”转化为“标准化资产支持证券”的过程，其本质原则实际上是现金流贴现。

证券化的类型

目前，根据不同的监管机构，我国资产证券化的主要模式包括四类：（1）信贷资产证券化；（二）企业资产证券化；（三）资产支持票据；（四）项目资产支持计划。四种模式的主要区别如下：

其中，企业资产证券化和信贷资产证券化是实践中的主流产品。我们举例说明这两类产品的典型交易结构如下：

需要注意的是，虽然信贷资产证券化与企业资产证券化的交易结构看似相似，但在参与主体、法律关系、交易结构、标的资产（例如企业资产证券化中原股权人一般为各类企业，而信贷资产证券化则是各类金融机构），在实践中应予以重视。

标的资产的选择

如前所述，资产证券化的核心是现金流，因此其标的资产应该是能够产生稳定现金流的资产。

以企业资产证券化为例，根据《资产管理业务管理办法》第三条，标的资产是指“依法合规、权属清晰、能够产生独立和可预见的现金流量、并且可以指定。” 或财产……前款规定的财产权利或财产应当具有真实的交易基础，交易对价应当公允，现金流量应当持续稳定……”

因此，资产支持专项计划的基础资产选择应遵循“合法合规”、“权属清晰”、“可指定”、“独立”、“能够产生独立且可预期的现金流”、“无权利限制”、“不属于负面清单所列资产（详见《资产证券化业务基础资产负面清单指引》）”等条件。

在房地产领域，用于资产证券化的底层资产一般包括购房余额、物业费、租金、供应链应收款、CMBS（商业地产抵押贷款）、类REITs等，我们将一一介绍以下。

购房尾款资产证券化

购房尾款资产证券化项目中，融资方一般为房地产开发公司，其标的资产为开发商对购房人享有的与支付购房款相对应的债权等权利。根据购房合同。交易结构一般采用循环购买方式，以延长融资期限，扩大融资规模。

（一）交易结构

（二）操作要点

1、基础资产内部采集

由于房地产企业往往采用“一项目一公司”的形式进行管理，以隔离集团公司的风险，但如果多个项目公司分别作为原始股东设立专项资产支持计划，则不有利于管理。因此，一般情况下，融资方先将标的资产集合到指定方名下，指定方作为单一原始所有人设立专项计划。

2、入池基础资产判断

一般来说，购房尾款资产证券化项目对应的基础资产均为分期资产（包括银行按揭贷款、公积金贷款等）。同时，标的资产仍应满足上述条件，包括合法合规、不存在权利负担等。因此，还需关注开发商及项目本身资质是否齐全、合法合规，是否存在权利负担，相关购房合同是否完整清晰。

此外，虽然网签备案不是购房合同生效的前提条件，但在实践中，通常要求入池资产已办理相关网签备案手续。

同时，由于购房尾款的应收账款账龄短于专项计划期限，通常会设置循环购房机制。

3、不合格标的资产回购

如因各种原因（包括未能按时交付、交付不符合约定、未能申请按揭贷款等），导致购房者最终无法支付购房尾款，购房者可要求解除购房合同，影响专项计划本息支付的。实践中，此类资产一般属于不合格标的资产范围，需要原股东回购。

物业费资产证券化

在物业费资产证券化项目中，融资方拥有一家物业公司，其标的资产为物业公司根据物业管理合同对业主支付物业服务费的债权等权利。一般来说，对于稳定性强的住宅物业，交易结构可以采用直接转让的方式，而商业物业由于现金流不稳定，可以考虑嵌套和结构设计来保证流动性。

（一）交易结构

（二）操作要点

物业费的支付来自业主，但业主支付物业费取决于物业公司的业绩。因此，在物业费资产证券化项目中，需要考虑物业公司的业绩表现，设置相关的风险控制措施，避免影响专项计划对物业公司的回报。

至于房产合同的期限，如果不能覆盖专项计划的期限，则需要通过设置其他机制（如循环购买等）来解决。

此外，根据物业费的收费方式（包括包干制和薪酬制），归集的资产也会有所不同。能入池的只有最终属于物业公司的部分。

工商管理硕士

在CMBS项目中，标的资产一般体现为发行信托贷款的信托计划的信托受益权。交易结构一般分为两层：

（1）在信托方面，设立单一资金信托计划，向项目公司发放信托贷款。信托计划受托人对项目公司享有债权，设立财产抵押权、财产经营应收账款质押等；

（2）在专项计划方面，管理人设立资产支持专项计划，向原受益人购买全部信托受益权。项目公司以物业资产产生的现金流偿还信托贷款资产证券化负面清单有哪些，信托计划的受托人以还款为基础，通过信托方的贷款还款和信托利息收入给资产持有人-支持的证券。

（一）交易结构

（二）操作要点

1、标的资产选择

商业地产抵押贷款的还款来源是商业地产的营业收入（包括租金、物业费等）。物业产生的现金流需要覆盖信托贷款和专项计划的本息。因此，对标的资产的判断非常重要。

标的资产应当能够产生持续稳定的现金流，具有良好的经营记录和风险控制措施，能够保证专项计划存续期间的正常经营。

2. 结构化设计

如果财产营业收入的预测数额可能达不到预期数额，可能影响信托贷款的偿还、专项计划的预期收入和应付本金，一般通过信托贷款计划的结构设计，信托贷款还款条件和优先级是有区别的。

同时，在信托方面，信托贷款一般会安排财产抵押、应收账款质押、关联公司担保等增信措施。

类房地产投资信托基金

类REITs产品相对于原持股人保留物业资产所有权的CMBS产品（国内是否存在严格意义上的REITs产品存在一定争议，本文统称为类REITs产品）、专项计划通过私募股权基金可以控制项目公司，从股权和债权两个维度实际控制物业资产。市场上典型REITs-like产品的交易结构一般为双重SPV，形成“专项计划-私募基金-项目公司-标的资产”的层级结构。

在类REITs项目中，标的资产一般表现为持有项目公司股权的私募股权基金的基金份额。

（一）交易结构

（二）操作要点

1.选择项目公司

在类REITs项目中资产证券化负面清单有哪些，首先需要完成项目重组，创建一个干净的壳公司（简单持有标的财产，隔离相关债务、其他存续资产、合同等）。设立此类壳公司时，需要综合考虑税收、行政程序、期限、土地出让合同限制等因素，确定是设立新的项目公司，还是继续利用原项目公司持有标的资产。

2、SPV设立与吸收合并

在一些项目中，为避免私募基金直接收购项目公司股权并发放委托贷款，在项目公司层面积累资金，会先设立SPV。私募基金购买SPV股权并发放委托贷款，项目公司吸收合并SPV，从而实现私募基金持有项目公司股权和债权的局面。同时，需要关注项目在当地工商注册的实际操作可行性，并预留充足的时间。

3.项目控制

如前所述，在类REITs项目中，私募基金实际上会从股权和债权两个方面控制项目公司。此外，通常还需要房产资产抵押等担保措施。

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