股权众筹的商业模式与内在逻辑（上）(图)

股权众筹的商业模式与内在逻辑（上）(图)

股权众筹是一种新的商业模式和组织现象。这种新的融资方式有助于降低中小微企业的融资成本，为投资者提供更多的投资渠道。但是，这种公开的互联网小额股权融资，由于其“公开、小额、公开”的特点，涉及社会公众利益和国家金融安全，两者之间的关系错综复杂。市场机制和政府监管。微妙的互动。事实上，股权众筹是投资人与融资人签订的投资合同，众筹平台更多的是充当第三方。我国的股权众筹大多采用“

近年来，政治学、经济学、法学、管理学、心理学等学科对股权众筹表现出了浓厚的研究兴趣。不同的学科以不同的侧重点向社会揭示了股权众筹的商业模式和内在逻辑。中国证券法研究会理事毛海东运用法律和公共政策分析的思路，对股权众筹的规制进行研究，对公共政策进行分析，将股权众筹政策作为制度安排纳入现行法律体系。 《股权众筹规制研究》。鉴于公共政策涉及诸多复杂因素，相应的分析政策工具可以分析政策生成过程及其价值评估众筹股权投资是否合法，这个工具理论也是政策过程理论或政策周期理论。在学术框架中，政策过程大致可分为：问题界定、目标明确与确定、方案搜索、结果预测、方案选择、政策实施、效果评价、政策调整。对进化论进行分析研究。

考虑证券监管目标体系内的监管目标

本章开篇，毛海东论述了股权众筹的本质、性质、特点、范围、根源和表现，这是分析股权众筹规则和政策的逻辑起点。他从众筹的形成和发展路径入手，基于众筹的概念、核心要素和类型化，从法律角度厘清了股权众筹的概念和类型化边界，认定股权众筹本质上是政府的监管行为。豁免。设计的跨境经济和法律制度安排，因此政府需要参考非证券众筹的类型和股权投资的特点、证券监管制度和政府 对股权众筹的监管要求等因素在相应的制度安排中。同时，考虑到股权众筹及其监管属于进口产品，具体业务模式与当地证券监管制度存在冲突，部分内容尚待调整。借鉴发达国家股权众筹的相关规定是解决这一矛盾的有效途径。虽然国情和制度存在差异，但美国有以《众筹法》和《众筹条例》为代表的单一众筹制度，英国有以《众筹及其他监管报告》为代表的指导业务类型”。在实践中，欧盟为我们制定了具体的监管方案，例如以《参与式融资法》和《欧盟众筹——挖掘欧盟行动的潜在附加值》为代表的平行监管模式。仍有很大的借鉴意义和启示。

实践告诉我们，不同的理论家对股权众筹的监管有着不同的理解，这就决定了股权众筹目标的差异，何况股权众筹不是单纯的经济活动，还包括政治环境、价值判断、现实困难等。 ，以及目标多样性和重叠约束。因此，明确股权众筹的目标需要相应的路径和逻辑。明确政策目标需要考虑相关公共政策的性质和成因、外部约束和功能估计。显然，对这些问题的把握不是一蹴而就的，需要一个从原点到目标再回头、重新出发的不断反思和调整的过程。

概括地说，股权众筹的目标监管路径主要包括功能定位和制度背景两个层面。股权众筹在促进创业企业融资效率和资本形成、鼓励创新创业和提高就业效率、提高企业经营效率、促进经济增长等方面的积极作用已被探讨。相应地，投资者、发行人和监管主体之间存在的各种风险也不容低估。因此，股权众筹的监管不能个案讨论，需要从证券监管体制的大背景切入。具体来说，

跳出原有思维定义股权众筹

股权众筹法规的主要目标不外乎是促进初创企业和创新创业的资本形成，保护投资者的合法权益，促进惠普金融，增强金融公平。这三个目标与证券监管的要求是一致的，也是证券监管基本目标在股权众筹领域的体现。基于此，结合目前世界各国和地区在股权众筹领域的立法情况以及国内外理论界和产业界对股权众筹监管方案的讨论，

首先，股权众筹方式需要受到《国务院办公厅关于严厉打击非法发行股票和非法经营证券行为的通知》、《关于开展股权众筹专项整治实施方案》等规范性文件的制约。股权众筹风险”。

其次，互联网金融的异军突起，逐渐模糊了“公募”与“私募”的界限。股权众筹的发行方式究竟是公募还是私募，由此成为学术界和业界都无法解决的问题。凶猛的。鉴于股权众筹难以涵盖在传统的公募和私募发行方式中，笔者认为，完全可以换一种思路，跳出原有的思路来定义股权众筹：它是一种不同于传统公募和私募的新型证券。发行方式。

第三，由于股权众筹具有小额发行和网络平台发行的特点，也不同于传统的普通发行方式，笔者建议将股权众筹定位为小额发行的豁免。言下之意，股权众筹不需要经过证券监管机构的审核。事实上，在我国目前对股权众筹的定义中，小额发行和网络平台发行是股权众筹的基本要素。

在确定了监管目标和监管方向后，股权众筹的具体规则体系呼之欲出。首先界定一下股权众筹发行人的范围。股权众筹的出发点是方便初创企业和中小企业融资，但不排斥成熟企业和大型企业。因此，初创企业和中小企业是股权众筹的主要发行主体，但股权众筹的主体并不局限于初创企业和中小企业。考虑到众筹豁免的主要原因是那些难以从其他来源获得融资的初创企业，那些非中国本土公司，上市公司，没有明确商业计划的公司，主要从事证券投资业务的企业不宜作为股权众筹发行主体。当然，与享有豁免权相伴的，还有股权众筹发行人的信息披露义务，如募集说明书的信息披露要求、持续报告等义务。

众筹平台充当众筹交易的组织者，连接投资者和金融家。可以说，众筹平台在股权众筹业务模式中占据核心地位，也是相关部门对股权众筹监管的核心。众筹平台本质上是经纪商，不受经纪商监管体系的监管，因为其所从事的业务受到相应的监管。然而，股权众筹平台在现行法律体系下没有生存的法律空间。预计未来立法将加深股权众筹力度。

同时，确定股权众筹投资者及其投资限额。根据投资者适当性理论的逻辑，不同的投资者有不同程度的保护。那么，在目前的法律环境下，如何认定股权众筹投资人的身份，以特定标的代替符合条件的公开发行标的，是否可以更换为特定标的？是否有必要接受投资限制条款？股权众筹证券能否转售？这些问题都受到学术界和工业界的深入讨论。结合合格投资者理论，笔者认为，股权众筹不应仅限于合格投资者，股权众筹的投资金额不应受到限制，但对众筹证券的转售应有相应的限制。金额限制。

总的来说，《股权众筹监管研究》对股权众筹监管目标的制定、监管方向、路径探讨、规则设计等进行了较为详尽的阐释。相关探讨为推进股权众筹合法化提供了可能的路径。但全书偏向理论推导和分析，相关实例较少。制度设计和公共政策制定是一项系统复杂的社会工程，需要大量的实证数据和案例支持。笔者推测，这可能是避无可避的困难，对此难以苛求。

股权众筹是一个新生事物，研究才刚刚起步。如何科学合理地进行调控众筹股权投资是否合法，需要各界密切关注后续实践，及时总结经验教训，提出建设性的解决方案。