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18年永续债投资价值分析：评级调整对永续债投资价值负面影响最大
在分析18年永续债的投资价值之前，我们可以结合本文前两部分的分析，对信用利差进行拆分，从以下几个方面来分析判断利差的变动方向：一是本金、利息偿付时间不确定会造成期限溢价；二是本金、利息无法偿付造成的信用风险溢价；三是市场成交量较低造成的流动溢价。
首先就期限溢价来看，如果发行人续期的可能性越大，那么期限溢价越高。因此我们可以对比18年债券的续期成本和新发成本，以判断发行人的续期意愿。具体地我们将根据“当期票面利率=当期基准利率+初始利差+跳升基点”公式，算出发行人的续期成本：
受高票面利率、利率调整机制影响，永续债的超额利差基本为正。我们按照公式“永续债中债估值收益率-同等级同期限中债中票收益率”，整理了634只债券的超额利差，发现从2015年至今，除最新主体评级为A+的永续债超额利差曾为负值外（实际上主要是样本券前期主体评级为AA，且样本券较少，造成超额利差为负），其余债券的超额利差均为正值，超额利差的范围在50-500bp区间波动。
关于初始利差，由于行权日在18年的债券共47只，其中45只于2015年发行，且期限为3+N，因此我们在计算当期票面利率时，将以2015年、3+N期限为准，我们简单地以发2015年当年3Y中票平均发行利率减去3Y国债平均利率得到各等级的初始利差。
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