原创FredZhengCVAinstitute折价的应用存在争议，如何应用这个折价？

原创FredZhengCVAinstitute折价的应用存在争议，如何应用这个折价？

原 Fred Zheng CVA CVAinstitute

关于流动性折扣和控制溢价

在企业估值中，流动性贴现的应用一直存在争议。我们应该考虑这个折扣，我们应该如何应用它？同样，存在控制折扣/溢价，这是我们在评估公司时应该考虑的问题。

所谓流动性流动性折扣估值借鉴了，是指一个公司的股权可以转化为现金的速度。流动性折扣（DLOM）是指私人公司的股权价值与上市公司的股权价值相比减少的部分。这部分代表了对缺乏市场流动性的折扣。这是因为私人公司将股权转化为现金需要更长的时间，换句话说，私人公司的股权价值较低。

与上市公司相比，民营企业的股权出售难度较大，在计算企业股权价值时应考虑流动性不足的问题。首先要考虑私募股权价值与公开交易股权价值的比较，其次还要考虑被估值的业务与上市公司的可比性，最后要考虑上市用来计算流动性贴现的时机公司数据点。

我们有一些提示和技巧来确认非流动性折扣。第一种方法是看上市公司的员工持股计划（ESOP）。这种员工持股计划通常是公司为了激励员工而向关键关键管理人员发出的一种选择权。但是，这些期权暂时不能在市场上交易，只能在期权可以行权时进行交易。由于该期权不能交易，其价值将低于可交易股权。我们可以使用这种方法来计算非流动性折扣，即期权执行价格与期权价格之间的差额。

第二种方法是看公司首次公开募股（IPO）的股票价格与未上市时的股票价格之间的差异。首次公开募股是指私人公司开始在公开市场上向投资者出售股权，这意味着当私人公司上市时，其股权变为公开股权，其价值发生变化。采用这种方法计算的非流动性折价是股权上市时的价格与股权上市时的价格之间的差额。然后可以将此折扣应用于其他类似或可比业务的估值。请记住，当我们计算 IPO 前和 IPO 后股价的差异时，我们选择的 IPO 前股价通常是上市前最近的交易价格，

例如，李大福是一家民营企业，其股东拟将公司100%的股权出售给另一家民营企业。由于股权没有在公开市场上出售，可想而知其股权的流动性肯定是比较差的。我在哪里可以找到一家公司来购买其 100% 的股权？正是因为它的流动性差，我们在估值时需要考虑流动性折让。我们首先找到几家可比的上市公司（A、B、C、D），并计算其 IPO 前股价与 IPO 股价之间??百分比差异的平均值或中值。如下图所示：

我们估计李大富的企业价值是1亿元。接下来，我们需要将其企业价值乘以（1-缺乏流动性折扣），以获得该公司的公允市场价值。为了计算流动性折扣，我们使用以下公式：流动性折扣 = 1-(1/(1+股价平均涨幅%))，因此，我们将流动性折扣计算为 18%。这样，我们应用该折现计算李大福公司的市场公允价值为8150万元。

当我们对一家公司进行估值时，除了流动性折价之外，还有一个折价/溢价需要考虑，那就是控制权溢价/折价。当投资者购买或持有一家公司的少数股权时，投资者对该公司没有实际控制权。这时，我们应该考虑公司价值中的控制权折扣（DLOC）。相反，如果投资者持有公司的多数股权，则需要提高控制溢价以反映因持有而产生的股权增值。

使用控制折扣的目的是计算少数股权的价值。由于公司缺乏控制权和决策权，我们通常先计算公司的企业价值，再折现持有少数股东的控制权。假设公司有两个股东，除考虑控制权折让后计算的归属于少数股东的企业价值外，其余均归大股东所有流动性折扣估值借鉴了，从而体现控制权溢价。

回到李大富的例子，假设李大富有两个股东，大利（70%）和大富（30%）。公司拥有企业价值1亿元。既然大福想退休，他想卖掉自己30%的股份。由于大福持有少数股权，如果投资方老酒愿意购买大福的全部股份，由于少数股权不具备公司的决策权，在对大福所持股权进行估值时，将考虑控股权折让。大福。如下表所示：

我们假设 30% 的控制权溢价，这是通过分析为收购一家可比上市公司而支付的控制权溢价得出的。有了控制权溢价，我们可以通过以下公式计算控制权溢价：

控制溢价 = 1- 1/(1 + 控制溢价)

由于我们假设控制权溢价为 30%，我们计算出缺乏控制权折让为 23%。大福持有的股权价值为3000万元，我们需要乘以（1-控股权折价），得出大福的公允市值为2310万元。

故事还没完，大家别忘了李大富是一家民营企业，还要考虑其流动性折价的问题，所以投资者在计算购买公司少数股权时要计算折价的倍数：

总折扣 = 1-((1- 流动性折扣)*(1- 控制性折扣)) = 1-((1-18%)*(1-23%)=37%

这样，大富所持股权的公允市值为：所持股权价值*（1-总折价）=3000万*（1-37%）=1894万。

当我们同时使用控制折扣和流动性折扣时，我们可以先计算流动性折扣，然后再考虑控制折扣。

在《医疗行业估值》一书中，就有张立旺博士集团的案例。一起来看看：张立旺皮肤科由三位医生共同创办。张医生为股东之一，三名股东的持股比例完全相同，各占33.33%，也就是说，张医生持有诊所三分之一的股权。据此，张博士认为，其在诊所三分之一的股权价值相当于整个诊所价值的三分之一。是这样吗？当然不是！

张医生对诊所的控制权并不比另外两位诊所老板多多少少，为什么他认为会有买家愿意支付整个诊所价值的三分之一，而这三分之一的利益在诊所的没有任何控制的管理？一般来说，完全控制的价值必须大于三分之三少数股东的价值之和。控股股东的权益价值肯定超过少数股权的价值。此外，我们还需要评估医疗机构的流动性。我们假设医疗机构的总价值为100万元。经过详细分析考虑，我们确定控股权折让为25%，流动性折让为10%。这样，我们可以计算出张博士所持三分之一股权的价值。同样，当我们同时使用控制折扣和流动性折扣时，我们首先使用流动性折扣，然后应用控制折扣：

1）张立旺皮肤科估值：100万元

2）张医生在诊所的股权为33.33%

3）张医生在诊所持有的权益总值：33.33万元

4）考虑流动性折让后张医生在诊所的股权价值：30万元（33.33万元*（1-10%））

5）考虑控制权折让后张医生在诊所的股权价值：22.5万元（30万元*（1-25%））

这样，我们计算出张医生对张立旺皮肤科的兴趣价值：22.5万元。