金融危机后货币政策的思考

金融危机后货币政策的思考

金融危机后对货币政策的思考 金融危机后我们对货币政策的思考是否有所改变？ 金融危机结束，未来手中的货币政策工具该如何运用？ 自2008年国际金融危机爆发以来，这七年市场最明显的特征就是货币政策的一系列创新和试验。 面对环境压力，中央银行采取了各种大胆的、前所未有的措施。 当然，一些大胆的措施仍在推行中。 随着时间的推移金融危机后货币政策，现阶段的一个大问题是，金融危机以来的经验是否改变了我们对货币政策的思考？ 金融危机结束，未来手中的货币政策工具该如何运用？ 这可能是本次金融危机提出的最关键的问题，因为它汇集了过去七年中两个最重要的主题：货币政策和金融稳定。 从这场危机中，我们吸取了以下教训：价格和产出的稳定并不能保证金融稳定。 大缓和期间，许多发达经济体的通胀预期得到很好的控制，通胀稳定，产出缺口较小。 尽管如此，杠杆的积累、信贷增长、脆弱的融资结构、普遍的风险敞口和宽松的贷款标准对金融稳定构成了重大风险。 因此，我们不禁要问：如果当时货币政策采取不同的方式，我们是否能够避免这场灾难性的金融危机？ 毫无疑问，有效的微观和宏观审慎监管措施，以及加强监管，应该是应对金融风险的最佳方式。

事实上，当我们展望未来时，这些政策承诺在遏制金融稳定风险方面更有效 目前，初步证据表明宏观审慎政策在这方面更有效，至少在某些目标领域是这样。 2008年至2013年，韩国成功将银行的短期外债降至27%的水平。 澳大利亚通过增加银行对某些抵押贷款的风险权重（从 50% 到 100%），设法限制了无担保简易住房贷款的增长。 在巴西，政府通过提高此类贷款的资本要求来减缓高贷款价值汽车贷款的增长。 但在瑞士、英国等一些国家，宏观审慎监管政策是否有效控制了房地产风险，现在下结论似乎为时过早。 为全面、客观地评价宏观审慎监管政策的有效性，仍需进一步从全球多方面收集信息。 在金融危机之前，利率的零下限在很长一段时间内几乎被人遗忘。 金融危机迫使我们不得不面对这样一个事实，即在当前的金融环境下，零利率现象随时可能出现，并带来巨大的麻烦。 虽然非常规货币政策在资产购买方面成功地提供了一些有益的政策变化，但非常规政策工具存在固有缺陷，不能完全替代传统利率工具。 特别是，资产购买政策无法快速准确地适应不断变化的经济状况。 同时，资产购买也会产生严重的溢出效应，波及其他国家。 在长期低利率的情况下，资产购买政策也可能导致金融不稳定的风险。 即使经济开始复苏，利率开始上升，零利率限制仍然很有可能重回我们的视野。

由于实际长期利率的长期下降趋势已经被观察到，这个信号表明自然实际利率也可能出现类似的趋势。 低实际利率和低通胀目标将导致名义利率下降，因此当外部冲击发生时，利率触及零下限的可能性将长期存在。 未来货币政策如何避免再次受到利率零下限的制约？ 一种解决方案是提高通胀目标，但这样做的成本也很高。 一方面，会损害央行的信誉。 一旦通胀目标被认为可以随意修改，未来通胀预期锚定将变得更加困难。 通货膨胀目标不是减轻国家债务负担的工具； 另一方面是社会福利成本，因为社会计划和定价决策在高通胀环境下变得更加困难，同时高通胀率也带来了更大的风险和更高的波动性，解决办法是：加强金融体系的稳定性。 在欧元区以外的OECD（经济合作与发展组织）国家，一旦达到零利率下限，一年内有1/3的概率发生系统性银行危机。 如果放宽时间限制（1年以内），发生危机的概率会进一步增加。 一个更强大的金融体系可以在以下三个方面发挥作用：第一，减少金融冲击的规模； 二是减小震荡放大范围； 第三，允许货币政策更自由地应对外部冲击。 因此，只要加强金融体系的稳定性，就可以降低触及零利率下限的概率，同时，在出现严重的总需求冲击后，零利率的持续时间。 这场金融危机让我们意识到了信号的重要性。 特别是信号通信的重要性。

由于央行无法通过短期利率向公众传达未来的政策意图金融危机后货币政策，央行不得不通过语言等非常规货币政策来完成这一任务。 金融危机的经验至少有两个方面非常值得探讨。 一是政策预期的交换（多数政策反应），二是不确定性的交换（高阶距离政策反应）。 交流的目的是提高政策反应的可预测性。 这包括明确传达政策意图并为这些政策意图提供理论和其他支持。 但这些都会随着经济环境的变化而改变。 例如，在美国，失业与工资通胀之间的关系一直不稳定，这使得美联储很难通过传达失业门槛来为利率正常化的时机提供指导。 Ben Bernanke 和 John Taylor 讨论了在这种情况下“基于目标的框架”与“基于规则的框架”的优缺点。 在基于目标的框架下，央行与公众沟通的主要目的是解释政治策略，从而将关键变量的预期引导至央行要求的目标水平。 在基于规则的框架下，央行与公众沟通的目的是解释当前政策偏离规则的原因。 央行甚至需要在与公众的沟通中扮演更复杂的平衡角色。 沟通不仅需要让公众了解未来政策举措的预期，还需要传达经济前景以及政策反应本身的一定程度的不确定性。 这里存在一个危险，如果央行与公众的沟通重点放在澄清政策意图上，就会发出错误的信息。

导致公众相信经济和政治状况是可以预测的，这种错觉导致对风险的低估。 信息越多越好，至少在理论上是这样，即使在不确定性方面也是如此。 然而在实践中，某种程度的不确定性是否可以通过沟通传达并不会产生中央银行不想要的不确定性呢？ 显然，中央银行不应通过模糊的语言或随机的政策反应来掩饰政策意图，从而人为地制造不确定性。 但是中央银行能否就存在的不确定性对市场进行教育？ 例如，中央银行是否应该通过发布压力测试结果或宣布货币政策应急计划来向市场传达不确定性的存在，而不只是通过传达多数结果？ 这在很大程度上取决于公众对央行条件性真正含义的理解程度。在这方面，这场危机的经验似乎表明，公众经常误解央行，因为 2013 年夏季的“缩减恐慌”是一个很好的例子