“债牛”来了？

　全面降准落地，债市却出现了回调。

　　7月15日，降准0.5个百分点正式实施。同时，央行开展1000亿元MLF（中期借贷便利）操作，利率并非发生变化，当日有4000亿元MLF到期。国债期货全线收跌，其中10年期主力合约跌0.42%，创1月26日以来最大跌幅。截至18：00左右，10年期国债收益率上涨23BP，报2.974%。

　　此前启动的债市行情是否就此戛然而止？下半年债市将何去何从？

　　接受小编采访的多位债券投资经理表示，利率债收益率可能继续下行，但外界普遍担忧信用违约风险，近期房企蓝光发展(2.650, 0.04, 1.53%)债券违约则再度扰动市场情绪。此外，机构仍在观望城投债发债分档审批背景下的市场变化。

　　警惕利率债反弹后回踩

　　全面降准消息尚未发布时，债市行情就已启动，10年期国债收益率7月8日跌破3%。由此，“债牛”呼声不断。上周五（7月9日）降准消息公布后，部分获利盘了结，10年期国债收益率重回3%上方。

　　本周一（7月13日），债市做多情绪再度高涨，2年、5年和10年各期国债期货合约继续上涨，其中10年期国债期货主力合约最终以99.425元报收，创10个多月新高。14日债市涨势延续。

　　随着国债期货涨势在15日戛然而止，有机构认为需要警惕债市回调风险。

　　东方金诚表示，7月7日以来，全面降准效应在债市持续发酵，10年期国债收益率在短短5个交易日内大幅下行约16BP，降至2.91%，自去年8月以来首次处于MLF操作利率（2.95%）之下。应当说，本轮降准出乎市场预料，债市有所反应实属正常，特别是在当前市场还对将于7月20日公布的1年期LPR报价下调抱有较强预期的背景下。但债市短期内出现如此幅度暴涨（收益率走势与债券价格相反），需要警惕债市回调风险。

　　不过，市场普遍认为，中长期收益率仍趋于下行，债牛周期可能临近。汇华理财资产配置总监曾睿此前就对小编表示，后续预计10年期国债收益率仍将走低。

　　中航信托宏观策略总监吴照银告诉记者，历史上国债收益率与PPI之间有明确的同步性，阶段性的偏离不久就会趋于同向。最近两个月由于货币利率超低导致债券收益率下行，后续还会上行。资管新规到期实施以及银行理财产品监管会导致债券收益率上行。上行一段后，随着经济放缓和物价下行，债券将开始趋势性牛市。

　　外界认为，央行降准可能不止一次。植信投资首席经济学家兼研究院院长连平对记者表示，当前不仅中小银行存贷比较高，大银行该指标同样也处在高位。因此，所需要的是全面降准而不是局部降准，这对当前和未来一个时期银行业支持实体经济十分有必要，也很迫切。三季度有必要全面降准1~2次，下调准备金率0.5~1.0个百分点，累计释放长期可用资金约1.1万亿~2.2万亿元。

　　机构仍不敢抄底房企债

　　而对于信用债，目前机构则仍颇为审慎，尤其是对房企债的担忧相较去年明显攀升，即使在债券价格经历一波大跌后，债券经理仍普遍不愿抄底。

　　“三道红线”政策后，中资房企融资压力攀升。富达国际债券基金经理成皓对记者表示，目前抄底房企债似乎仍不是好时机，机构普遍担忧估值波动较大。

　　三季度，中国企业在岸和离岸到期债规模总计约为800亿美元，高于2021年每季度到期约500亿美元的平均水平，这有可能导致波动加剧。特别是债务到期增多可能引起地产商继续增加债务发行。在政策并不算宽松的当下，弱资质地产商可能很难入市发债。

　　日前，蓝光债违约事件再度扰动市场情绪。7月12日，“19蓝光MTN001”不能按期足额偿付本息，已构成实质性违约。这是近年来继泰禾集团(2.180, -0.01, -0.46%)、华夏幸福(5.180, -0.03, -0.58%)之后又一起销售超千亿的主流房地产开发企业出现信用风险事件。

　　标普信评分析师刘晓亮对记者表示，随着行业监管趋严和融资环境收紧，房地产开发企业的再融资普遍变得较为艰难。因此，需要特别关注开发企业的流动性问题，尤其是危急情况下对资金调动和归集的能力。

　　一般而言，房地产开发企业在危急情况下的资金来源有以下几个方面：自有资金，如对项目公司的资金调动和归集；出售项目资产或引入其他投资人等。标普信评认为，虽然企业积极采取这些方式来应对流动性危机，但这些策略都存在一定的不确定性。因此，多位投资经理对记者提及，后续的不确定性也令外界对抄底房企债有所顾虑。

　　以华夏幸福为例，该公司在2月2日发布公告称：“截至2021年1月31日，公司货币资金余额为236亿元，其中：可动用资金为8亿元，各类受限资金为228亿元，主要为住宅预售监管资金等各类受限资金，受限资金无法用于偿付金融机构负债。”在过往行业快速发展的过程中，开发企业普遍使用项目合作方式提升自身的规模和行业地位。这一方面固然提升了企业可以调用资源的总量，但另一方面也对企业调用项目公司资源形成了限制。

　　城投债“抱团”明显

　　外界对于城投债的态度也更趋谨慎，资金抱团优质区域城投债的趋势明显。

　　多家机构债券投资经理对记者表示，机构内部对于弱区域的城投债“一刀切”，这导致江浙地区低级别城投债的交易价格要比天津和云南等地的龙头城投债利率更低。

　　成皓对记者称，可以明显发现，江苏、浙江等优质地区的城投债信用利差不断走低，而例如天津、黑龙江、云南等地城投债的信用利差持续攀升。同时，今年上半年，河南、辽宁、天津、河北、云南、山西等省份的净融资额持续为负，一级市场对这些区域存在回避情绪，这也是导致上述信用利差区分度加剧的原因。

　　日前，有投行人士对记者确认，交易所目前暂停了还未封卷的城投债审批，等待国务院发布区域红黄绿分档（分档依据地方政府债务率和地方政府收入）。具体分档结果尚未公布，待分档明确后再进行发布。红档暂停发放批文，黄档只能借新还旧，绿档不限制。

　　不过，积极的趋势在于，地方支持意愿上升部分缓减了市场的担忧。2020年以来，部分省份国企债务压力有所上升，个别地方国企发生债券违约，进而影响了多个省份国企的再融资，发债成本亦有所上升。小编不完全统计发现，最近一年多以来，至少有5个省份在地方国资委牵头下成立了稳定基金，国务院国资委也在央行层面设立了信用保障基金。机构认为，地方提供支持的意愿相较去年更加强烈，发生大面积风险事件的概率不大，核心仍是守住不发生系统性债务危机的底线。