明年有色机会在哪里 重点关注镍 即将面临大周期突破

镍的价格与经济增速一样，呈一定周期性波动，并且二者显示出正相关关系。作为工业金属原料之一，特别是作为不锈钢产品的主要用料，镍的价格近年来经历了起起伏伏的曲折过程。一度从2007年的历史高点51800美元/吨跌至2016年初的最低点7550美元/吨。随后，镍价自低位开始了长达一年多的反弹，并在去年11月和今年9月两次上试12000美元/吨一线，反弹幅度超过60%，价格触底信号明显。展望未来，我们认为，受到供需因素综合向好的影响，镍价中长期内将保持震荡上行态势，整体交易重心继续抬升。

一、宏观方面：政策深化供给侧改革

1、美元疲软，上行空间有限。

自美联储9月议息会议释放10月缩表以及12月加息信号以来，美元维持反弹态势。美元由节前最低的91.002 上涨到节后的 94.267，目前在93.5一线。我们认为，美元虽然长期处于走强周期，复苏周期还在持续，但美国经济复苏进程比较缓慢，加息预期已得到市场的较为充分反应，美元上方压力依然较大。美元短期止跌后将继续于区间内整理的可能性大，基本金属压力有限。

2、国内资金面紧张试点已经过去。

节后市场资金面及投资者风险偏好等因素均较节前出现了积极的改善。就流动性而言，随着季末时点及央行MPA季末考核的结束，节前市场资金面偏紧的状况得到了一定的改观，反映银行间资金面紧张状况的银行质押回购利率及Shibor利率均出现不同程度的下滑。央行在国庆期间央行发布通知，为支持金融机构发展普惠金融业务，对符合条件的商业银行实行“定向降准政策”。此次定向降准可以缓解目前国内资金偏紧的状态，而资金的稳定对资本市场形成利好。

3、继续深化供给侧改革。

未来五年国内将继续深化供给侧结构性改革。强调把发展经济的着力点放在实体经济上，把提高供给体系质量作为主攻方向，显著增强我国经济质量优势。加强水利、铁路、公路、水运、航空、管道、电网、信息、物流等基础设施网络建设。坚持去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板，优化存量资源配置，扩大优质增量供给，实现供需动态平衡。我们认为，国内供给侧改革成绩显著，是近两年国内工业品上涨的主要推动力，未来还将继续为商品后期向上运动提供支撑。

二、供需平衡分析：依旧维持紧平衡格局

1、全球方面

2017年全球原生镍产量有望重新回归增长，预计产量增长5.68%至208万吨。受到需求增长的拉动，镍市场供应缺口扩大。最新公布的月报显示，8月份全球镍市场缺口扩大至6,700吨。数据显示，8月全球精炼镍产量持平于176,800吨，而需求自前月的182,500吨增至183,500吨。7月份供应缺口从4,700吨也上修至5,700吨。

2、国内方面

假设自产通用镍和净进口镍中间品保持不变，根据供需平衡模型，2017年8月中国镍供给量约8.55万吨，利用不锈钢产量推算的 8月需求有11.54 万吨，8月原生镍供应紧平衡有所加剧。

三、供应方面： 供给侧改革常态化

1、外矿供应增幅不大。

根据菲律宾政府8 月公布的报告显示，今年上半年菲律宾镍矿产出同比降幅 24%至864 万干吨，减少274 万干吨，全国30家矿场中有11家上半年产量为零。导致镍矿供应大幅锐减由以下几个原因：首先，由于环境问题菲律宾环境与自然资源部对部分矿山实施了禁止采矿的禁令。其次，一部分矿山的整顿和维护导致零产出。再次，2017年前 3个月不利的天气因素导致环保审查期间7座矿山出现零产出。环保方面，矿产和地质科学局（MGB）成立了季度监督小组加强了对加拉加地区的矿山经营活动的监管。一旦发现违规的经营活动立即进行调查并实施处罚，若政府能继续加强对矿区的监督和整顿， 9-10月镍矿进口总量将会受到一定影响。

2、供给侧改革和环保要求持续制约国内供应。

2017年8月国内电解镍产量 1.32万吨，环比增幅 5.8%。进口方面，2017年 8 月国内其他未锻轧非合金镍净进口总计1.78 万吨，环比减少12%，同比下降 39%。从供应总量来看，电解镍供应（产量+进口）合计2.99万吨，环比减少 3.9%，同比减少28%，处于持续偏紧状态。

国内镍铁产量占镍铁总供应的 70%，2017年8月镍铁折合镍金属吨 3.47万吨，环比微增，同比增幅14%。8月下游不锈钢高利润持续刺激，钢厂加大了国内镍铁的需求，镍铁价格上涨带动利润逐步恢复，然而环保督察导致镍铁企业复产受阻，开工率维持在 30%以下。9月末沪镍暴跌拖累镍铁价格，下游不锈钢和镍铁利润收缩，短期工厂复产意愿不强，预计 9月产量维持相对稳定。8月镍铁进口9.75万吨（未折合镍金属量），同比增幅20.5%，环比骤降30.8%。青山印尼不锈钢投产后继续消耗配套青山印尼镍铁产出，今年 5 月大量镍铁流入的冲击不复存在，预计镍铁进口将进一步减少。

9月底消息，随着采暖季来临，山东省临沂市环境保护局发布通知，从11月份起，要求市内钢铁企业在今年11月15日到明年3月15日错峰限停产。其中，包括山东鑫海科技在内的3家镍铁企业被要求限停产50%。山东鑫海科技作为较大的镍铁生产商，未来4个月的镍铁产量将减少40万吨，折合镍金属4万吨。山东镍铁月均产量占全国总产量的20%。上述政策的实施，意味着影响当地 4000-5000 吨金属量/月，将影响国内13%的镍铁供应。镍铁减产，在不锈钢消费保持稳定增长的前提下，库存消化速度势必加快，叠加电解镍库存不断下滑，支撑未来镍价波动重心进一步抬升。

四、需求方面：三元电池镍需求是增长亮点。

中国是全球最大的原生镍消费国，消费占比超过全球的50%，其中，不锈钢是镍消费占比高达84%。主要考虑在不锈钢和镍电池应用方面的规模。

1、不锈钢产能进一步释放。

根据中联钢数据，2017年国内不锈钢新增产能继续释放，产能增速将提升至7%，规模高达3900 万吨。产能利用率将由2016年的67.9%提升至71.3%。其中2017年新增产能主要集中在400系不锈钢，而2017年不锈钢产量增长主要是来自300系和200系的投产。预计300系新增产量165万吨（国内约65万吨，青山印尼约100万吨） ，200系新增产量约在 25万吨。

9月份，不锈钢现货价格先涨后跌，月初钢厂利润高达2000元左右，随着月中不锈钢价格下调，钢厂利润收窄，截止月末钢厂利润迅速收窄至100左右。另一方面，冬季采暖季限产和环保遏制了钢厂需求，短期钢厂产量难言利好，短期不锈钢下游需求观望明显，国庆后需求或存在集中释放的可能。

2、三元高镍方向明确，电池产业镍需求增加明显。

新能源汽车取代燃油汽车的核心是提高性价比，无论从市场角度还是政策方向无疑提高电芯能量密度是重中之重。三元材料中镍的主要作用是提高材料的能量密度，决定着电池的容量。伴随着钴价大涨加速镍对钴的替代以及特斯拉引领高镍三元材料 NCA潮流，电池主要原料之一硫酸镍下游需求年均复合增长率达到35.2%。我们估算一辆75kWh的 Model3所需硫酸镍216.4kg。而2020年特斯拉 Model3 预计产量达到100万辆，这同时会为全球带来21.6万吨的硫酸镍需求，而这已经是目前全球硫酸镍下游需求的近一半。

据安泰科数据，2016 年全球镍消费量中，不锈钢占67.3%，电池占 3.1%； 安泰科预计到 2020 年全球不锈钢行业用镍占比将下降至 64.2%，电池行业用镍将增加至7%。2025 年全球电池行业用镍量有望达到 30 万吨，不锈钢占比为 61%，电池行业为 10%。安泰科预计 2017 年中国三元占新能源汽车装备的 50%，带动的镍消费量1万吨，到2020年，中国三元占新能源汽车装备会提高到80%，带动的镍消费量为 4.2 万吨；2025 年中国动力电池用镍有望达到 14 万吨，增长空间将非常可观。

三元材料的迅猛发展尤其是高镍方向的明确对需求拉动弹性非常明显。主要原料硫酸镍价格已有明显涨幅，二者价差暂时逐步扩大。尽管电池行业用镍暂时难以改变镍金属的供需格局，但是由于镍价的长期低迷，许多镍行业企业生产经营状况都受到了影响，国内原生镍产量已经连续4年下降，而电镍企业要将原料和产能转向硫酸镍也需要时间，未来硫酸镍需求放量，将存在一定的结构性短缺，从而拉动镍的终端需求。

五、市场结构分析：低库存下价格获有利支撑

年初以来，受镍价低迷影响，国内电解镍产量大幅回落。此外，受俄罗斯镍产量、出口量双减的限制，我国的进口量锐减。虽然LME镍库存仍处高位，但目前电解镍进口亏损约1000元/吨，客户接盘意愿低，再加上欧洲报价高于国内，未来俄镍流入国内的量更少。产量和进口量减少，以至于上期所电解镍库存降幅超预期。与年初相比，上期所电解镍库存跌幅为48%；与去年的库存最高点相比，跌幅达57%。特别是近期，仓单回落明显。9月中旬，仓单仍有5万吨，而月底，已降至4万吨。半个月内，降幅达22%。由于绝对镍价处于低位，在供应持续偏紧的环境下，价格存在较强支撑。

六、行情展望

综合以上，我们认为：今年上半年，焦煤焦炭、动力煤、不锈钢等上下游产品的价格快速上涨，而镍价反而因印尼解禁，菲律宾矿业之争暂时落地而出现了一波下跌。这就形成了一股价值修复的需求。自7月中旬之后，镍价开始有条不紊的反弹，直至8月末开始加速上涨。镍价在90000元以上基本已经修复了价值凹地，95000 元之上基本属于投机力量在场内的博弈，因此当前一段时期镍价甚至出现过冲击10万元关口的态势。

展望未来，随着中国经济增长质量提高，经济体量和的规模不断增大，美元在加息周期之内走强幅度有限，镍价有望获得相对稳固的环境支撑。供应方面，印尼和菲律宾资源出口政策的趋严，尤其是国内供给侧改革的进一步深化，环保去产能去库存等的不断加快，国内市场供应的阻力将继续存在。而下游需求方面，受到不锈钢市场的增长，以及动力电池镍需求的大幅增加，镍市场的需求将被明显拉动。在当前国内市场镍库存偏低的状况下，将很容易被动海运、天气等短期因素刺激上涨，维持偏强走势。我们认为，从中长期来看，镍价将保持稳中有升，重心上移的态势。

从技术面看，伦敦镍自2011年2月见顶29425美元/吨，最低至2016年2月7550美元/吨，目前底部盘整时间达一年半之久，且靠近长期下降趋势线，未来几个月有较大可能向上突破。从而打开上涨空间，目标看至16500美元/吨，对应国内为13万元/吨左右。